Wann werden die Lager für Destillate je wieder sinken?

• Auf der Nachfrageseite herrscht weiter große Unsicherheit über die zugrundeliegende Entwicklung des Verbrauchs vor. Während der Sommermonate werden Destillate vornehmlich als Treibstoff für den Straßentransport verwendet, aber auch um Spitzen der Stromnachfrage abzudecken, die durch die Höchstauslastung der Klimaanlagen entstehen. Der Treibstoffverbrauch ist eng an die Wirtschaftsaktivität und an Preiseffekte gekoppelt. Mit ersten Anzeichen einer wirtschaftlichen Erholung dürfte die Hoffnung zunehmen, dass sich der jährliche Rückgang des Dieselverbrauchs in der zweiten Jahreshälfte verlangsamt oder sogar umkehrt. Dies liegt teilweise auch in der besonders schwachen Dieselnachfrage im vorangegangenen Jahr begründet. Darüber hinaus sind die Endverbraucherpreise gegenüber dem Vorjahr besonders stark gefallen und werden sich in den kommenden Monaten im Vorjahresvergleich noch weiter verringern.

Dies erhöht die Zuversicht, dass sich der Lagerüberhang bei den Destillaten während der Sommermonate abbauen wird. Im Moment sieht es so aus, dass die Lagerbestände an Destillaten zu Beginn der Heizperiode in den USA immer noch über dem Normalniveau liegen werden. Allerdings werden sie, im Gegensatz zu den derzeitigen Abweichungen, deutlich näher am Normalniveau liegen. Wir haben ein Absinken der US-Lagerbestände für Ölprodukte bereits seit Wochen erwartet. Dies muss sich erst noch zeigen. Warum aber soll es überhaupt dazu kommen?

Die Erfahrung lehrt uns, dass der Anreiz zum Lageraufbau teilweise vom Anstieg der Terminkurve abhängig ist. Wenn sich die Terminkurve im Contango befindet, also wenn der zukünftige Preis höher liegt als der gegenwärtige Preis, besteht der Anreiz zum Lageraufbau, um das Öl später gewinnbringend zu verkaufen. Die Struktur der Terminkurve ist in Grafik 12 dargestellt, anhand eines Preisvergleichs zwischen dem nächstfälligen Kontrakt und dem 6-Monats-Kontrakt. Der Contango hat sich verstärkt und damit auch der finanzielle Anreiz, zusätzliche Mengen zu lagern.

Mit einer Verringerung des Contango ist erst dann zu rechnen, wenn die Lagerbestände zu fallen beginnen. Zu diesem Zeitpunkt würde sich dann auch der finanzielle Anreiz zum Lageraufbau verringern. Der Anreiz würde sich dann immer schneller reduzieren, da niedrigere Lagerbestände zu einer Verflachung der Terminkurve führen würden usw. und so fort. Im Gegensatz dazu gibt es auch Meinungen, die besagen, dass die Lagerbestände nur abgebaut werden, nachdem sich der Contango verringert hat. Hier stellt sich die klassische Frage: “Was war zuerst da, die Henne oder das Ei?” Wenn die Bewegung aber erst einmal eingesetzt hat, sollte sich der Trend ab einem bestimmten Punkt beschleunigen. Wir denken, dass sich der Contango zunächst auch aus einem anderen Grund als der Lagerentwicklung reduzieren könnte. Zum Beispiel könnte eine Verflachung der Terminkurve auch dadurch hervorgerufen werden, dass Fonds verstärkt in den ersten sechs Monaten der Terminkurve kaufen.

Die US-Lagerbestände an Destillaten dürften bald zu fallen beginnen, da der Anreiz zur Destillateherstellung zunehmend schwindet. Dies wird der Fall sein, wenn die US-Raffinerien den Anreiz haben, die Benzinherstellung zu Lasten anderer Ölprodukte zu maximieren. Dieser Prozess beginnt normalerweise zwischen Ende April und Anfang Mai und führt im Allgemeinen zu einer Erhöhung des Produktionsanteils für Benzin um 5-8% (Grafik 13). Trotz einer generellen Schwäche der US-Nachfrage nach Ölprodukten sehen wir keinen Grund, warum die Maximierung der Benzinproduktion in diesem Jahr nicht erfolgen sollte. In den letzten zehn Jahren sahen sich die USA großen Schwierigkeiten ausgesetzt, die Benzinnachfrage in den Sommermonaten zu befriedigen. Trotz maximierter Benzinproduktion in den Raffinerien waren die USA auf massive Benzinimporte angewiesen. Der Anreiz zur Maximierung der Benzinproduktion dürfte auch in diesem Jahr bestehen bleiben, das Volumen der benötigten Benzinimporte aber möglicherweise niedriger ausfallen. Darum werden die US-Raffinerien in den kommenden Wochen die Destillateproduktion herunterfahren und hiermit zu niedrigeren Vorräten an Destillaten beitragen.